在金融去杠杆初期,金融强监管、减通道的影响首先表现为M2增速下降,直到近期才呈现出社融增量下跌。这是金融去杠杆效果的进一步表现,主要原因是表外融资萎缩。随着最近一两年来的金融去杠杆,银行对其他金融部门债权增速逐步下降,金融体系内部资金流转压缩,资金更多、更有效率地直接流向实体经济,使得M2与经济增长的相关性在边际上有所增强

中国人民银行近日发布的5月份金融统计数据报告显示,2018年5月份,M2余额174.31万亿元,同比增速为8.3%,与上月持平;社会融资规模存量182.14万亿元,同比增速为10.3%,较上月低0.2个百分点,继续处于回落状态。尤其是5月份当月,社会融资规模增量仅7608亿元,环比下降较多,同比少增3023亿元。社融增量下降的最主要原因是表外融资萎缩,这是金融去杠杆的进一步表现。

M2和社会融资规模两个指标相互补充、互相印证,综合反映了目前我国金融市场和资金融通的整体情况。近一年多来,M2增速大幅下降,主要是金融强监管、减通道、去杠杆的结果,目前仍在持续。从各来源结构对M2同比增速的贡献率看,今年1月份至5月份,M2各来源结构中对其他金融部门债权的下降,导致M2增速较上年同期回落1.9个百分点。

在金融强监管的过程中,去杠杆、减通道压缩了银行投放非银的资金,减少了资金在金融体系内部的空转,缩短了资金链条,资金大量回表,同时提高了金融市场利率。同时,表内贷款更多地受到资本充足率等监管指标的约束,资金投放更加透明,有利于防范风险。但是,这也在一定程度上减少了融资渠道,尤其是中小企业的融资可能受到冲击。

金融强监管、减通道、去杠杆首先表现为M2增速下降。在金融强监管初期,M2增速大幅下降主要是源于资金在金融体系内流转减少。具体而言,M2既包括企业和个人存款,也包括非存款类金融机构在存款类金融机构的存款。前者直接与实体经济资金融通有关,后者则主要是金融体系的内部资金往来。举例来说,银行购买非银机构发行的资管等金融产品,将派生M2;如果非银机构从银行体系拿到钱后没有直接投入到实体经济,而是在金融体系内部流转,就会造成M2增速虚高。由于在社会融资规模统计中,对金融体系内部的资金往来做了扣除,因而在金融去杠杆初期,金融强监管、减通道的影响首先表现为M2增速下降,直到近期才呈现出社融增量下跌。

从社会融资规模增量结构看,人民币贷款在社会融资规模中的占比明显回升,2018年1月份至5月份为89.7%,比2017年全年水平高18.5个百分点。直接融资占比也有所上升,今年前5个月,企业债券和股票融资合计占社会融资规模的14%,较2017年全年水平提高7.2个百分点。

今年5月份,社融增量下降则是金融去杠杆效果的进一步显现,主要原因是表外融资萎缩。金融强监管在缩短了资金链的同时,也导致实体经济融资渠道有所减少,除了在M2增速中表现为“对非金融部门债权”的贡献率下降,社会融资规模增量的下降同样佐证了这一点。

随着最近一两年来的金融去杠杆,银行对其他金融部门债权增速逐步下降,金融体系内部资金流转压缩,资金更多、更有效率地直接流向实体经济,使得M2与经济增长的相关性在边际上有所增强。要认识到,金融去杠杆导致融资环境趋紧,原来还只是体现在金融市场上,现在开始传导到实体经济,其标志就是表外融资萎缩带来社融增量下降。但是,货币政策不应就此放松,否则金融去杠杆可能前功尽弃。当前,去杠杆的边际力度应逐步趋缓,央行可更多地考虑相机抉择,使货币政策更趋稳健中性,可运用定向降准、MLF等量价工具调节。

(作者:中国人民银行参事、中欧陆家嘴国际金融研究院常务副院长 盛松成)