“全面降准”可能性不大

　　今年以来，中央政府强调财政收支的平衡性，下半年财政支出力度将比往年相对来说要小。5月份，财政支出同比增长24.6%，6月份增长26.1%，财政支出的高速增长是二季度GDP回升的重要原因之一，但是这种高速增长不可持续。第一，全年的财政支出受到财政预算的约束，截至7月份，全国公共财政支出累计为79410亿元，全年财政支出预算数为153037亿元，占全年预算数的51.9%，财政支出预算已经过半;第二，财政收入和基金收入增速比去年同期均有回落，在赤字比率不扩大的背景下，收入增长减速不能支撑支出的持续高速增长。尽管日前国务院常务会议上，国务院总理李克强要求唤醒趴在账上“打呼噜”的沉睡资金，提高结转结余资金使用效率。但是，从年底前这四个月来说，它们能够发挥的作用将有限。

　　“全面降准”主要取决于央行外汇占款的变化，目前看可能性较小。在央行的政策工具箱里，提高准备金率通常是为了对冲外汇占款;相反，当外汇占款少增或负增长时，就存在“全面降准”的可能性，但不是必然，央行注入流动性的工具还有再贷款、公开市场操作等丰富的手段。在5-7月份外汇占款增速放缓的背景下，央行已经多次通过再贷款、“定向降准”等手段释放流动性。在当前人民币汇率重新走强，央行外汇占款将止跌回升的情况下，全面降准的可能性基本消失。

　　“定向宽松”将延续

　　当前，中国经济处于增速换挡期，并不是经济衰退，因此在政策上不可能采用全面的刺激措施。但是，当前经济缺乏新的增长点，并且由于需要适应期，企业和居民信心相对不足。因此，在政策上仍将维持相对宽松，侧重于支持经济的薄弱环节和培育与结构调整相一致的新的增长点。我们预计央行仍然会选择“定向调控”的操作手段，具体措施有“定向降息”、“定向降准”、“定向再贷款”等。培育新的增长点关系着结构调整能否实现，关系着中国经济能否持续中高速增长。未来新的增长点将生产性服务业、战略新兴产业等，“定向调控”可能指向这些领域。此外，中国经济中存在薄弱环节，比如民生领域、农业、中小企业等，薄弱地区，比如中西部，这些都需要政策来进行扶持。央行也会有针对性地将流动性向这些领域和地区投放。

　　为了有效降低企业融资成本，不排除“全面降息”的可能性。在当前经济增速放缓情况下，实体经济部门盈利能力和利润水平出现下降，而融资成本却居高不下。据统计，今年上半年16家上市银行共赚6849亿元，远超另外2521家非金融上市公司净利之和。尽管银行利润增速相对往年也有显著回落，但状况远好于实体经济。如果利润向金融部门集中，必然不利于实体经济的发展，尤其不利于薄弱环节和新兴产业的培育和发展。尽管今年以来，央行特别注重流动性管理，货币市场利率相对于去年有了明显的回落，但与企业融资相关的长期利率并未明显回落，尤其是中小企业融资难融资贵的问题相当突出。中央已经确定大力发展服务业，尤其是发展生产性服务业，而生产性服务业主要由中小企业构成。解决“融资难、融资贵”的问题已经成为目前货币政策的重点指向。尽管已经采取定向降息的办法，但是其覆盖面相当狭窄。在当前利率市场化程度仍然较低的情况下，降低企业融资成本的最直接的办法就是“全面降息”。我们预计，未来“全面降息”的可能性增加。